Nå er det liten tvil om at rotasjonen fra vekstaksjer mot verdiaksjer, som jeg har skrevet om tidligere, er godt i gang. Avkastningen i MSCI All Country Value Index (+13.2 prosent målt i USD) er nær dobbelt som høy som i vekst-motstykket (7,6 prosent) hittil i år[1]. Skiftet som startet da Covid-vaksinene ble annonsert i november begynner å få fart.
Til tross for denne snuoperasjonen er verdsettelsesgapet mellom vekst- og verdiaksjer fortsatt stort etter alle målestokker. De to mest brukte hvor man sammenligner et selskaps aksjekurs med antatt fremtidig inntjening (forward Price/Earings) eller verdien av selskapets eiendeler (Price/Book) viser at verdiaksjer globalt handles til en rabatt på henholdsvis 50 prosent (se grafen) og 70 prosent[2]. Dette viser at verdiselskaper har et helt tiår å ta igjen. I snitt har disse rabattene vært henholdsvis 32 prosent og 50 prosent målt over de siste 20 årene[3]. For verdiinvestorer som SKAGEN betyr det også at vi har det beste foran oss.
Inntjeningsvekst
Når verdens land igjen begynner å åpne opp bør verdiaksjer som finans, industri og energiselskaper gi meravkastning siden de pleier å få økt etterspørsel og lønnsomhet i post-resesjonsfaser i den økonomiske syklusen. Sykliske sektorer som restauranter, hoteller, flyselskaper, høyere detaljhandel, tjenestenæringer og bilprodusenter bør også få drahjelp i en slik situasjon, hvor økonomien vokser og forbrukertilliten er høy.
Selskaper i disse sektorene, som tidligere var de som var hardest rammet av pandemien, er godt representert i porteføljene våre. Den forventede innhentingen i eiendomssektoren, når kontorer, hoteller og underholdningsbransjen åpner igjen, bør gi et løft til SKAGEN m2.
I mange land har innhentingen fått ekstra drahjelp fra stimulansepakker, særlig i USA, hvor president Biden har skutt inn billioner av dollar i økonomien. Dette skaper et prispress som har nær doblet de lange rentene siden årsskiftet[4]. Den neste fasen av rotasjonen mot verdiselskaper kan presses frem fra Europa, hvor utrullingen av vaksinene har vært tregere og de lange rentene fortsatt er negative. Det hindrer fremgangen til finansielt- og økonomisk følsomme aksjer i forhold til amerikanske.
Vekstmarkedene kan også bidra med ytterligere drahjelp når vi går inn i andre halvår, og India og Brasil forhåpentlig vinner kampen mot smitten, og økonomiene åpner opp igjen. Til slutt kan vi ikke glemme innvirkningen fra mometumdrevne tradere og kvante-fond. De spilte en stor rolle i å dytte vekstaksjer enda høyere de siste årene og kan bidra til et løft for verdiselskaper dersom de fortsetter å akselerere.
Å plukke vinnere
Et spesielt trekk ved pandemien har vært at aksjekursene har vært frakoblet de økonomiske realitetene. Aksjemarkedene som i stor grad har vært støttet av teknologi- og såkalte kvalitetsaksjer har fortsatt å stige til tross for at BNP har falt dramatisk. Når vi nå nærmer oss enden av tunnelen prises den økonomiske innhentingen inn for aksjer i andre sektorer. En utfordring for investorer er å finne de som gir mest verdi for pengene.
Det er i denne situasjonen med økonomisk vekst og et fragmentert aksjemarked at aktive investorer kommer til sin rett. Det er forbundet med en ikke ubetydelig risiko å investere i passive produkter som følger en indeks – selv de som markedsføres med "verdi". De fleste verdiindekser konstrueres med grunnleggende verdiparametere som favoriserer aksjer med lav Price/Book og Price /Earnings multipler, eller høye avkastningsforventninger, uten å ta hensyn til selskapenes karakteristika og risikofaktorer.
I SKAGEN bruker vi også disse verktøyene i investeringsprosessen, men begge har velkjente begrensninger. Å kun stole på disse kan føre til at vi investerer i selskaper som ser billige ut, men som utgjør verdifeller, eller value traps. For å navigere i dette farvannet har vi et omfattende utvalg av grundig analyserte selskaper, med både kvantitative og kvalitative teknikker, som hjelper oss å velge de riktige aksjene til riktig tidspunkt.
Fordelene med denne tilnærmingen ser du klart ved avkastningen i våre fond målt mot tilgjengelige MSCI value-indekser. SKAGEN Global og SKAGEN Focus som begge bruker MSCI All Country World Index som sine referansepunkter har slått verdi-indeksen på 1, 3, 5 og 10 års horisont, mens SKAGEN Kon-Tiki som har MSCI Emerging Market Index som referanse, er foran verdiindeksen i de samme tidshorisontene[5].
Våre fond har gjennomgående levert god avkastning både absolutt og relativt til verdiindeksene
Det er SKAGENs tilnærming til aktiv investering som gjør fondene i stand til å levere så sterke resultater. For det første har fondene brede mandater. Det betyr at vi har frihet til å investere der vi ser de beste mulighetene til enhver tid. Det gir oss også anledning til å investere med overbevisning i våre beste ideer. En nylig studie[6] støtter opp under tidligere forskning som viser at de aktive forvalterne med best resultater er de som har de mest konsentrerte porteføljene over tid. I tillegg investerer vi langsiktig, og selv om vi forventer at mange av porteføljeselskapene våre skal dra nytte av den økonomiske innhentingen, legger vi større vekt på inntjeningsmulighetene over flere år for å skape de beste langsiktige resultatene for kundene våre.
Meravkastningen de siste seks månedene viser at verdiselskaper fortsatt handles til en attraktiv rabatt i forhold til vekstselskaper. Den økonomiske innhentingen gir god medvind og vi mener at verdiinvesteringer utgjør den beste muligheten på en generasjon. Alle SKAGENs fond har gitt god absoluttavkastning hittil i år og fire av fem ligger foran sine referanseindekser. Vår aktive tilnærming kan være vinnerkombinasjonen som gir kundene våre best mulig risikojustert avkastning.
[1] Kilde: MSCI. 31/12/2020 – 30/04/21 i EUR
[2] Kilde: MSCI: MSCI ACWI Value Index vs. MSCI ACWI Growth Index per 31/03/2021
[3] Kilde: Bloomberg. Average forward P/E og P/B for MSCI ACWI Value og MSCI ACWI Growth 2001 – 2021
[4] US 10-year Treasury Yield 31/12/20 – 05/05/21
[5] I EUR per 30/04/2021 og annualisert for perioder over 1 år. Avkastningen i SKAGENs fond er etter kostnader. Kilde MSCI indekser: MSCI.
[6] Kilde: The journal of Portfolio Management, The Decision to Concentrate: Active Management, Manager Skill, and Portfolio Size, 2020