På overflaten ser utsiktene i Japan lite lovende ut. Den fremste japanske aksjeindeksen, Nikkei, nådde toppen på rundt 38.600 i desember 1989. Deretter begynte en smertefull 13-årig nedgang til 7600 i april 2003, hvor over 80 prosent av verdiene gikk tapt. I dag handles Nikkei på 21.300 - 44 prosent under toppnoteringen.
Abes tre piler
Bakgrunnen er etterkrigstidens japanske selskap som ønsket å sikre arbeidskraft. Dette gjorde de gjennom ansettelser på livstid, med lønnsavtaler som sikret økte lønninger og forfremmelser frem til pensjonsalder. På kort sikt ble målene oppfylt men i kombinasjon med aldrende befolkning viste dette seg å være katastrofalt for selskapene på lang sikt.
Etter børskrasjen i 2003 lå Nikkeiindeksen rundt 10.000 frem til desember 2012 og valget av statsminister Shinzo Abe. Han introduserte sin reformplan, som han kalte «De tre pilene». Denne planen besto av skattepolitikk, pengepolitikk og strukturreformer, eller «revitalisering». Mens de to første pilene har skapt økonomisk stabilitet, har den tredje ennå ikke hatt stort gjennomslag. Det er den tredje pilen som er viktigst, siden den har som mål å forandre det japanske næringslivet grunnleggende.
Risikoavers
Japanske forbrukere har generelt lav risikovilje. De sparer i kontanter eller obligasjoner med liten, eller negativ rente. Det samme gjør selskapene. Motviljen mot risiko stammer fra et ønske om å beskytte seg både fra negativ ekstern påvirkning – økonomisk, geopolitisk eller klimamessig – og intern feilhåndtering, som kan bli dyrt.
Selskapene samler seg store kontantbeholdninger, og det har resultert i såkalte «net-net» selskaper som kan ha lavere aksjeverdi enn kontantbeholdningen pluss eierpostene i noterte eller unoterte selskaper. Ubenyttede muligheter og ineffektiv kapitalallokering har ført til utallige verdifeller historisk, en grunn til skuffelse for globale investorer.
Så hva er annerledes denne gang? Som vi ser er det en grunnleggende forskjell at den japanske regjeringen nå etterspør forandring. Regjeringen er på sin side avhengig av selskapene for å gjennomføre reformene og vitalisere økonomien.
Følsom balanse
Den tredje pilen krever en kulturendring, noe som ikke er like enkelt som å bestille en ny motorvei eller senke renten. Å forandre kultur tar tid. Samtidig som det haster må dette balanseres mot behovet for å respektere de eldre, noe som er svært sentral i det japanske samfunnet. Dette er en utfordring som krever takt.
Regjeringen har nå innført mindre reformer, som deltidsarbeid og korttidsansettelser. Dessuten har man støttet regler for god praksis for investorer og regler for god selskapsstyring. Sistnevnte har nå hatt en tydelig effekt. Reglene kan sammenfattes slik:
- Sikrer aksjonærenes rettigheter og likebehandling
- Sikrer informasjon og åpenhet
- Konstruktiv dialog med aksjonærer
- Tydeliggjør styremedlemmenes ansvar når det gjelder strategi, risikostyring og effektivt tilsyn
Forsiktig optimisme
Vi ser en rekke endringer i det japanske næringslivet: blant annet i form av flere uavhengige styremedlemmer med relevant kompetanse. Dessuten utdannes stadig flere styremedlemmer (forskning har vist at japanske selskapsstyrer har skremmende lav kunnskap om grunnleggende økonomiske konsepter). Personer som jobber med investorrelasjoner (IR) blir også innført, med hensikt å bedre dialogen med aksjonærene. Håpet er at de store selskapene skal gå i bresjen og at prinsippene skal spre seg og skape et skifte i hele det japanske næringslivet.
Vi er optimistiske, men ser også visse grunnleggende selskapsstyringsprinsipper – som likebehandling av aksjonærer, felles mål for selskapsledelsen og aksjonærer samt dialog med investorer – fortsetter å glimre med sitt fravær i mange børsnoterte selskaper.
Muligheter for aktive verdiinvestorer
Vinden har snudd i Japan og en rekke muligheter kommer til syne. Gitt det store antallet «net-net»- eller nesten «net-net»-selskaper med betydelig potensial til selvhjelp, er Japan et Mekka for en verdiinvestor som SKAGEN. Endringen kan ikke skje uten investorenes delaktighet. Som aktive investorer spiller vi derfor en viktig rolle. Dels via dialog med selskapene og nettverk, og dels via krav om endring.
Som uavhengige og aktive investorer har vi fordelen at vi kan velge de mest attraktive mulighetene i markedet blant en pågående (r)evolusjon for bedre selskapsledelse, til nytte for andelseierne våre.
Dette er den første i en serie artikler fra turen til Japan. Med disse ønsker vi å gi innsikt i våre japanske investeringer i noen av SKAGENs fond.